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Le titre de Strategy a perdu l’avantage qu’il offrait autrefois aux partisans de Bitcoin. Arthur Hayes, cofondateur de BitMEX, a déclaré que la disparition de la prime sur les actions MSTR sape discrètement le plan principal de l’entreprise — et c’est un problème plus important que ce que la plupart des gens suivent actuellement.
Hayes a présenté son argument lors d’une conversation avec la journaliste Laura Shin. Au moment où ils ont parlé, le Bitcoin se négociait autour de 80 000 $. Le mNAV de Strategy — un ratio mesurant la capitalisation boursière de l’entreprise par rapport à ses avoirs en crypto réels — était d’environ 1,01 basé sur la valeur d’entreprise. Au 27 août, les variantes simple et diluée avaient chuté à 0,73 et 0,74. C’est en dessous de 1. Et cela compte beaucoup.
Pourquoi le chiffre du mNAV tue le modèle
Voici le mécanisme de base. Lorsque le mNAV est supérieur à 1, Strategy peut vendre de nouvelles actions à un prix supérieur à l’équivalent Bitcoin par action. Elle prend cet argent, achète plus de Bitcoin, et le cycle continue. Les actionnaires ne subissent pas de dilution significative car les nouvelles actions sont soutenues par des BTC fraîchement acquis. Le tout fonctionne comme un volant d’inertie.
Mais quand le mNAV tombe en dessous de 1 ? Le volant d’inertie s’arrête. Émettre de nouvelles actions en dessous de l’équivalent Bitcoin dilue effectivement les détenteurs existants. L’arbitrage s’effondre. Et l’entreprise ne peut plus accumuler des satoshis de la même manière qu’avant.
Hayes ne prédit pas un effondrement. Il ne prévoit pas d’insolvabilité. Ce qu’il dit est plus subtil — et probablement plus dangereux pour les actionnaires à long terme. Même si le Bitcoin ne chute pas, une période prolongée de stagnation pourrait suffire à tuer l’appétit des investisseurs pour MSTR. Pourquoi détenir une action avec de la dette, de la complexité et des manœuvres financières quand l’IBIT de BlackRock suit directement le BTC, sans friction ? C’est la menace silencieuse ici.
Strategy possède actuellement environ 840 447 BTC. Le coût total d’acquisition est proche de 63,36 milliards de dollars, ce qui équivaut à un prix d’achat moyen d’environ 75 385 $ par pièce. À noter : l’entreprise détenait 847 363 BTC au 22 juin. Elle a donc baissé d’environ 6 916 BTC depuis lors. Pas une chute massive, mais une chute.
Strategy a vendu du Bitcoin
Strategy gère un programme qui lui permet de vendre du BTC pour financer des réserves en dollars, payer des dividendes ou racheter des actions. Au 26 juillet, l’entreprise avait vendu pour 218,4 millions de dollars de Bitcoin depuis le début de l’année. Ce n’est pas rien.
Cela ne signifie pas que Strategy abandonne sa thèse d’accumulation — les réserves restent bien plus élevées qu’à la fin de 2025. Mais cela change l’histoire. Strategy a construit toute sa marque autour d’être un acheteur permanent et implacable de Bitcoin. Vendre, même de manière tactique, ébranle ce récit. Les investisseurs qui ont acheté MSTR spécifiquement parce qu’ils voulaient une exposition au Bitcoin avec un effet de levier et un bonus d’accumulation perpétuelle prêtent probablement attention.
Les obligations financières annuelles ne sont pas légères non plus. Strategy doit près de 1,5 milliard de dollars par an en paiements de dividendes et d’intérêts. C’est un drain constant. Fin juillet, les réserves en dollars étaient d’environ 3,75 milliards de dollars — suffisamment pour couvrir plus de 25 mois d’obligations selon les résultats du deuxième trimestre. Ce n’est donc pas comme si les lumières allaient s’éteindre. L’entreprise a également réduit sa dette convertible de 8,21 milliards de dollars à 6,71 milliards de dollars, ce qui est un vrai point positif.
Ce que Hayes surveille réellement
Hayes dit que les deux indicateurs qui comptent le plus à l’avenir sont le mNAV et le nombre de BTC par action diluée. Si les deux sont en baisse en même temps, c’est le signal que le modèle est en train de se briser. Cela signifie que l’entreprise émet des actions sans ajouter de Bitcoin proportionnel, ce qui est fondamentalement le contraire de ce qui rendait l’approche de Strategy si attrayante au départ.
Si le mNAV remonte au-dessus de 1, l’émission d’actions peut reprendre dans des conditions qui profitent réellement aux détenteurs. Le volant d’inertie tourne à nouveau. Les actionnaires obtiennent une exposition au Bitcoin sans être dilués à l’extrême.
Mais si cela ne se rétablit pas ? Strategy s’appuie davantage sur ses leviers financiers — vendre du BTC, puiser dans les réserves, gérer la dette — pour maintenir la machine en marche. C’est une entreprise très différente de celle que Michael Saylor a passée des années à promouvoir à Wall Street.
Hayes ne dit pas de vendre. Il ne dit pas que l’entreprise échoue. Il dit essentiellement que le pitch original — mNAV premium, accumulation perpétuelle, émission d’actions soutenues par Bitcoin — dépend entièrement d’un chiffre qui est actuellement à 0,73.
Et 0,73 n’est pas 1.
Questions Fréquentes
Qu’est-ce que le mNAV et pourquoi est-il important pour Strategy ?
Le mNAV mesure la capitalisation boursière de Strategy par rapport à ses avoirs en Bitcoin. Lorsqu’il est supérieur à 1, l’entreprise peut émettre des actions au-dessus de la valeur BTC par action et acheter plus de Bitcoin sans diluer les actionnaires — une partie essentielle de son modèle d’accumulation.
Combien de Bitcoin Strategy a-t-elle vendu en 2026 ?
Au 26 juillet, Strategy avait vendu pour 218,4 millions de dollars de Bitcoin depuis le début de l’année, utilisant un programme conçu pour financer des réserves en dollars, payer des dividendes ou racheter des actions.
Pourquoi c'est important
La réflexion d'Arthur Hayes souligne les défis croissants auxquels fait face l'écosystème Bitcoin, en particulier dans un contexte où l'attrait des produits dérivés, comme ceux liés à MicroStrategy, semble diminuer. Cette situation pourrait affaiblir la perception de Bitcoin comme un actif refuge et influencer la stratégie d'investissement d'un nombre croissant d'investisseurs, alors que le marché continue d'évoluer sous des pressions réglementaires et économiques. Ainsi, la dynamique autour de la prime Bitcoin pourrait avoir des répercussions significatives sur la confiance des acteurs du marché et l'adoption de la cryptomonnaie à long terme.
