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La Securities and Exchange Commission (SEC) des États-Unis a récemment fait parler d’elle en autorisant les rachats en nature pour les fonds négociés en bourse (ETF) basés sur le Bitcoin (BTC) et l’Ethereum (ETH). Ce changement permet désormais aux investisseurs institutionnels de créer ou de racheter des parts d’ETF en utilisant directement les cryptomonnaies — BTC ou ETH — sans avoir à les convertir en argent liquide au préalable.
Cette mise à jour est perçue comme une étape vers une meilleure efficacité et réduction des coûts pour les grands acteurs du marché. Cependant, cette idée n’est pas nouvelle en Asie : le régulateur financier de Hong Kong, la Securities and Futures Commission (SFC), avait déjà autorisé ce mécanisme dès 2023.
Qu’est-ce qu’un rachat en nature ?
Un rachat en nature permet aux investisseurs d’échanger des parts d’un ETF contre les actifs réels détenus dans le fonds — dans ce cas, du Bitcoin ou de l’Ethereum — au lieu de recevoir de l’argent. Ce processus évite les frais supplémentaires et accélère les transactions, ce qui est particulièrement avantageux pour les investisseurs institutionnels.
Hong Kong était le premier à l’autoriser
Alors que la SEC vient seulement de valider ce mécanisme, les régulateurs de Hong Kong l’avaient intégré dès le départ dans leur cadre réglementaire des ETF crypto. En fin 2023, la SFC a confirmé que les ETF lancés à Hong Kong en avril 2024 pourraient proposer des rachats en nature. Cette approbation anticipée reposait sur plusieurs conditions clés :
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Les fournisseurs d’ETF devaient collaborer avec des plateformes d’échange crypto locales agréées.
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Ils devaient également utiliser des services de conservation approuvés pour assurer la sécurité des actifs.
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Contrairement aux États-Unis, l’Ethereum n’était pas considéré comme un titre financier à Hong Kong, ce qui a facilité la mise en œuvre sans grands débats juridiques.
Pourquoi les États-Unis ont tardé
La SEC n’a jamais interdit officiellement les rachats en nature, mais elle a préféré imposer les rachats en espèces dans les premiers dépôts d’ETF. Les principales raisons étaient :
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Des inquiétudes sur la sécurité des transferts de grandes quantités de crypto.
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Des risques liés au blanchiment d’argent.
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L’absence de systèmes éprouvés pour gérer ces opérations de manière sécurisée.
Il y avait aussi des désaccords internes au sein de la SEC. En janvier 2024, lors de l’approbation des ETF Bitcoin au comptant, le commissaire Mark Uyeda a critiqué la règle « cash-only ». Il a souligné que les ETF de matières premières comme l’or permettent déjà les rachats en nature, et que les cryptos ne devraient pas être traitées différemment. Uyeda a averti que cette position pouvait créer un précédent réglementaire discutable.
Une approche plus claire à Hong Kong
À Hong Kong, la situation était plus simple. En autorisant les rachats en nature dès le début et en imposant une supervision stricte par des bourses agréées et des dépositaires réglementés, la SFC a évité de nombreux obstacles qui ont ralenti la SEC.
Grâce à cette stratégie progressive et structurée, Hong Kong a pu lancer des ETF crypto plus rapidement, tout en offrant plus de flexibilité aux investisseurs institutionnels.
Un défi : suivre les flux d’ETF
Un inconvénient des rachats en nature est qu’ils rendent le suivi des flux d’ETF plus compliqué. En temps normal, lorsqu’un investisseur achète des parts avec de l’argent liquide, les plateformes de données peuvent facilement suivre les entrées de capitaux. Mais avec les rachats en nature, aucune monnaie fiat n’est échangée, seulement des cryptos.
Cela pose problème aux sociétés comme SoSoValue, qui surveillent les données d’ETF. Elles expliquent que les souscriptions réalisées en Bitcoin ou Ethereum n’apparaissent pas comme des flux entrants traditionnels. Cela complique la compréhension de la véritable demande pour ces produits.
Jusqu’à présent, leurs tentatives de modélisation de ces flux ont échoué. À moins que les émetteurs d’ETF ne publient quotidiennement les données de souscriptions en crypto et en cash, l’analyse de l’intérêt des investisseurs restera floue.
Conclusion
L’autorisation des rachats en nature par la SEC marque un progrès important pour les ETF crypto aux États-Unis, mais n’a rien de révolutionnaire à l’échelle mondiale. Hong Kong avait déjà adopté ces règles depuis près de deux ans, avec des conditions claires et peu de complications juridiques.
Alors que ce modèle devient plus courant, le prochain défi sera la transparence. Sans méthodes de suivi plus performantes, il sera difficile de mesurer la demande réelle des investisseurs, ce qui est pourtant crucial pour guider les décisions dans l’écosystème crypto.
